Эксперты сообщили об упавшем интересе инвесторов к российскому госдолгу
Интерес инвесторов к облигациям федерального займа (ОФЗ, бумаги российского госдолга) в ходе их первичного размещения на аукционах ослабевал в первом квартале 2024 года, отмечают аналитики «Эксперт РА» в обзоре рынка облигаций.
Соотношение спроса к сумме размещаемых бумаг сократилось. Коэффициент Bid/Cover (отношение общего спроса инвесторов к фактически размещенному объему выпуска) снизился до 1,6х за первый квартал 2024 года с 2,2х за первый квартал 2023 года, отмечают эксперты. Снижение этого показателя говорит об ухудшении конъюнктуры на рынке рублевого госдолга, а рост — наоборот, об улучшении.
Сложившаяся ситуация на рынке свидетельствует об ослаблении интереса к государственным ценным бумагам со стороны институциональных инвесторов и повышенном давлении на Минфин в вопросах предоставления премии по доходностям к вторичному рынку для исполнения планов по заимствованиям, констатируется в обзоре. Институциональные инвесторы, прежде всего банки, являются основными покупателями ОФЗ, доля физических лиц в таких активах традиционно небольшая.
Но снижение коэффициента было характерно не для всех выпусков ОФЗ, отмечается в обзоре: «Если смотреть на показатель по более краткосрочным выпускам, сроком до десяти лет, то метрика составила 2,4х». Это говорит о том, что при размещении институциональные инвесторы в первом квартале 2024 года проявляли больше спроса на ОФЗ, чей срок погашения составляет менее десяти лет.
Почему спрос оказался низким
Слабость рынка в первом квартале 2024 года может быть обусловлена фальстартом — в ноябре-декабре 2023 года многие инвесторы открыли позиции в средне- и долгосрочных ОФЗ, говорит руководитель направления анализа долговых рынков «Финама» Алексей Ковалев. Такая тактика инвестиций свидетельствует о том, что инвесторы рассчитывали на более быстрое снижение ключевой ставки со стороны Банка России. Но регулятор в декабре прошлого года провел еще один раунд ужесточения, повысив ставку с 15 до 16%. На заседаниях в феврале и марте ЦБ сохранил этот уровень и несколько раз повторил тезис о том, что в текущих условиях может потребоваться более продолжительный период высоких ставок.
Облигации интересны инвесторам, когда могут дать доходность выше уровня ключевой ставки. Таким образом, когда ключевая ставка растет (или рынок закладывает такие ожидания в свои прогнозы), доходности по облигациям также растут, а цены на них снижаются. Если ЦБ переходит к смягчению либо рынок закладывает такой прогноз, то облигации дорожают, доходности снижаются
Так как сигнала от ЦБ о каком-либо смягчении не поступило, облигации стали дешеветь. В результате инвесторы, открывшие позиции в средне- и долгосрочных ОФЗ, оказались в минусе, поскольку купоны не смогли компенсировать снижение цен облигаций из-за роста ставок, объясняет Ковалев. «Рискну предположить, что даже если кто-то опять попробует разогнать ралли только на ожиданиях, то этот тренд будет все-таки не так активно поддержан рынком в целом. Как говорится, обжегшись на молоке, дуют на воду», — констатирует эксперт. Многие инвесторы ранее уже обожглись на покупке длинных бумаг и не хотят возобновлять покупки без явных сигналов по развороту денежно-кредитной политики, согласен директор департамента управления активами УК «Ингосстрах-Инвестиции» Артем Майоров.
О том, что рынок переоценил скорость смягчения денежно-кредитной политики, пишут в обзоре и аналитики «Эксперт РА». «Сохранение повышенных проинфляционных рисков и, как следствие, изменение регулятором прежних ожиданий по среднему уровню ключевой ставки на 2024 год в сторону увеличения повлияли на рост кривых доходностей», — указывают они. Охлаждение спроса на первичном рынке ОФЗ сопровождалось ростом безрискового уровня доходностей, его значения достигли максимумов весны 2022 года, отмечается в обзоре. Обычно рост доходностей происходит в период увеличения ключевой ставки, но в первом квартале 2024-го ключевая ставка осталась неизменной — на уровне 16%.
Причиной низкого спроса выступают инфляционные риски, считает начальник отдела инвестиционной экспертизы «ТКБ Инвестмент Партнерс» Иван Журавлев. Пока они существенны, ЦБ не будет переходить к снижению ставки. «Данные индекса потребительских цен показывают, что прогресс в снижении ценового давления получен преимущественно за счет волатильных компонент, когда устойчивые факторы продолжают рост. Рынок труда перегрет, ограничивая возможности по расширению предложения, внутренний спрос остается высоким, бюджетная политика — стимулирующей, а кредитование слабо замедляется даже во время жестких денежно-кредитных условий», — говорит Журавлев. Дополнительное давление на кривую ОФЗ оказывают сохраняющиеся объемы заимствований под высокую ставку со стороны Минфина, несмотря на заявления об улучшении ситуации с бюджетом.
Старший аналитик «РСХБ Управление активами» Павел Паевский считает, что на рынке могло наблюдаться скорее не сокращение спроса, а увеличение предложения, прежде всего на вторичном рынке: «[Оно] вероятно, происходит преимущественно за счет кредитных организаций, которые в прошлом приобретали такие бумаги (ОФЗ. — РБК) в ходе аукционов Минфина и сейчас «освобождают» свои лимиты».
Когда длинные ОФЗ станут привлекательнее
Долгосрочные ценные бумаги могут пользоваться высоким спросом, считают аналитики «Эксперт РА». «Минфин намерен увеличить объем размещаемых бумаг на 25%, до 1 трлн руб., во втором квартале 2024 года, из которых 700 млрд руб. планируется привлечь на срок от десяти лет, 300 млрд руб.— на срок до трех лет включительно», — указано в обзоре. В условиях пониженного спроса на длинные выпуски министерству потребуется предоставить повышенную премию ко вторичному рынку для исполнения планов, полагают авторы обзора. Хорошая премия в таком случае может привлечь инвесторов на первичные размещения.
Майоров ожидает большого спроса от инвесторов в будущем. Но надо понимать, сможет ли Минфин в дальнейшем этот спрос удовлетворить, продолжает эксперт. Министерство ожидает, что дефицит бюджета составит 1,4–1,5 трлн руб., говорил глава ведомства Антон Силуанов в интервью «Интерфаксу» в начале апреля. Финансировать дефицит власти будут в том числе на рынке заимствований, но их объемы будут зависеть от цен на нефть — «если цены будут высокими, то дефицит будет низким, и Минфин может снизить план по заимствованиям», полагает Майоров.
Снижение плана заимствований через ОФЗ ожидает и директор по инвестициям УК «Астра Управление активами» Дмитрий Полевой. «Ставить на это рынок по понятным причинам (неприятные сюрпризы прошлых лет) не готов, но вместе с ожидаемым успехом ЦБ в борьбе с инфляцией (рынок в это верит все больше) осознание этого факта может обеспечить разворот настроений на рынке ОФЗ ближе к середине года, когда ЦБ начнет снижать ставку», — пишет Полевой в обзоре.